贵州茅台直营店有可能使提价节奏放缓

我们参加了贵州茅台公司2011年临时股东大会，结合会上内容，我们的观点如下。

公司计划明年在各个省会城市建立直营店，建立直营店的目的是：建立直营店可提高股份公司经济效益，尽管公司未透露明年直营店的价格水平，我们判断，至少高于出厂价619元和一批价，且不太可能远低于目前2000元左右的终端价格，我们预计直营店的价格在1600元以上，即可提高公司的综合价格；公司目前仍以经销商为主，直销占比较低，直营店的建立有利于抗拒单一经销商为主的销售模式的市场风险。因此，从公司设立直营店的目的看，我们认为，公司提价节奏或幅度或将放缓。

根据贵州省对集团公司的规划，集团公司2012年销售收入300亿元（含税）以上，而今年收入预计为237亿元，即明年集团收入同比增长26.9%左右，另外，到"十二五"末，集团公司茅台酒基酒产量达4.2万吨以上，系列酒6万吨以上，销售收入500亿元（含税）以上。

公司将用5年左右时间退出所有带"茅台"字样的系列酒，如王子酒、迎宾酒和啤酒将在1-2年淡化，茅台醇、茅台葡萄酒将在2-3年退出。去年7月份开始推出的系列酒汉酱酒，半年时间收入约4.88亿元，预计2011年翻番，其运作模式有别于茅台，80%以上的经销商不是原茅台经销商，采取扁平化战略，其它的系列酒将参考汉酱酒模式。仁酒将在明年3月推出。

集团公司指出，明年增量部分更多的效益将留给股份公司，使得股东效益更大化，且对公司明年销售和股份公司效益充满信心。

盈利预测与估值评级：我们预计2011-13年EPS为8.1元、10.5元和13.06元，按照2012年22-25倍PE估值，一年内合理估值为230-260元，给予"买入"评级。

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